就貨幣流動性方向而言，近期市場關注三個問題：
問題一：1月的信貸數據能否持續？
問題二：1月的M1為什么偏低？
問題三：本輪美聯儲貨幣緊縮對于國內流動性的影響到底有多大？
對此，我們梳理了一些線索：
對于問題一，拆分1月信貸構成后不難發現政策性銀行加速放貸是信貸大增的主因之一，政策驅動下該趨勢大概率延續。
我們拆分了金融機構信貸收支表以判斷1月信貸增量貢獻最大銀行。結果表明，絕對值貢獻最大的是四大行，同比增幅最高的是國開行等其他三大銀行。而國開行等三家大行新增貸款大增的主因是政策。在政策鼓勵信用擴張的2019年與2020年初，都可以觀察到國開行等三家大行新增貸款占比快速走高的情況。我們認為這代表了在政策初期，往往國開行會因為給基建等政策鼓勵的方向加速放貸成為信貸快速放量的主要抓手。按歷史經驗來看，這種趨勢有望持續。
對于問題二，M1的低增速在一定程度上反映了1月房地產銷量、社會零售品銷量有待提升及部分企業投資意愿有待進一步提升的情況。
2022年1月非金融企業活期存款當月同比下降超過2萬億元，為近年同比下降最多。概括下來影響企業活期存款的主要有三個方面：(1)企業銷售不足，居民部門向非金融企業支付下降。比如房地產銷量、社會消費品零售總額的變動。(2)非金融企業將活期存款變為其他類型的資產。(3)非金融企業整體資產負債表收縮。
對于問題三，從貨幣發行機制的角度考慮，本次美聯儲緊縮對國內的影響不同于上一輪，影響較為有限。
在上一輪美聯儲緊縮時，外匯的流出確實會對國內的金融體系流動性產生影響。在當前以對銀行體系債權為貨幣發行機制的情況下，外匯流出直接影響境內金融體系流動性的直接渠道已不存在。
風險提示：經濟基本面下滑超預期；穩增長政策不及預期；發達經濟體收緊超預期
（文章來源：西部證券）
標簽： 宏觀專題報告
